Обзор Lybra Finance

Дисклеймер: Данная статья была прислана в Moni Talks сторонним автором. Редакция Moni Talks может быть не согласна с мнениями, изложенными ниже. Пунктуация и все остальные штуки автора сохранены. Короче, мы ни за что не отвечаем и ниче не трогали. 

Если ты хочешь, чтобы твоя статья (если она клевая) тоже появилась в Moni Talks - пиши @gryazin. 

Автор: Shitcoin Research

Обновление Shanghai, которое позволило выводить заблокированные в стейкинге ETH, послужило основой для развития принципиально нового примитива LSDfi. LSDfi открывает возможности использования LSD-токенов в DeFi-экосистеме. Основным проектом в секторе LSDfi является Lybra Finance с текущим TVL в $328 млн (49% от TVL всего LSDfi).

Lybra Finance -  проект, выпускающий децентрализованный стейблкоин eUSD, привязанный к доллару США. В отличие от других стейблкоинов, eUSD генерирует доходность своим держателям. Происходит это за счет того, что эмиссия eUSD осуществляется под залог stETH (LSD-токена от Lido Finance). Таким образом, в основе доходности, распределяемой холдерам eUSD лежит доходность от стейкинга ETH.

1. Эмиссия eUSD

На сайте проекта указано, что eUSD генерирует доходность около 9,14% APY.

При этом, текущая доходность ликвидного стейкинга в Lido Finance составляет 3,9% APR. Сходу, может показаться неочевидным - почему доходность стейблкоина в несколько раз превышает доходность от ликвидного стейкинга. Происходит это за счет того, что эмиссия eUSD происходит за счет чрезмерного обеспечения stETH в качестве залога (минимум 150%), а сама доходность считается на объем выпущенных eUSD.

Для большего понимания рассмотрим конкретный пример:

– Алиса делает депозит в stETH на сумму $135,000,000. Под этот залог выпускается 80,000,000 eUSD (Коэффициент залога = 168%);

– Боб делает депозит в stETH на сумму $15,000,000. Под этот залог выпускается 7,500,000 eUSD (Коэффициент залога = 200%);

– Текущий eUSD в обращении = 80,000,000 + 7,500,000 = 87,500,000;

– Текущее обеспечение =  $135,000,000 + $15,000,000 = $150,000,000 (в stETH).

Предположим, что за год доходность от Lido составила 5% APR. Таким образом,

LSD-доход =  $150,000,000 * 5% = $7,500,000 (в stETH);

Допустим, Боб решил на свои 7,500,000 eUSD выкупить доходность от стейкинга. Он обменивает 7,500,000 eUSD на $7,500,000 (в stETH). Далее, Lybra отдает Бобу стейкинговые награды, а полученные от Боба 7,500,000 eUSD - распределяет пропорционально среди всех держателей eUSD. При этом, Lybra взимает комиссионные сборы в размере 1,5% в год от циркулирующего предложения eUSD.

Получается, что через год:

– LSD-доход =  $150,000,000 * 5% = $7,500,000 (в stETH);

– Боб на свои 7,500,000 eUSD выкупает награды в stETH;

– Комиссионные сборы за год = 87,500,000 * 1.5% = 1,312,500 eUSD;

– Дивиденды = 7,500,000 eUSD - 1,312,500 eUSD =6,187,500 eUSD распределяются среди всех держателей eUSD (т.е. Алисе).

Текущая ситуация:

У Алисы залог = $135,000,000 (в stETH), долг = 80,000,000 eUSD, активы = 80,000,000 + 6,187,500 = 86,187,500 eUSD.eUSD APY =6,187,500 / 80,000,000 = ~7.734%;У Боба залог = $15,000,000 (в stETH), долг = 7,500,000 eUSD, активы = 0 eUSD и $7,500,000 (в stETH);Циркулирующее предложение eUSD = 87,500,000 (осталось неизменным);Залоговое обеспечение = $135,000,000 + $15,000,000 = $150,000,000 (в stETH).

Схематично, эмиссия eUSD выглядит следующим образом:

В примере выше показан процесс эмиссии eUSD. При этом, чтобы стать холдером eUSD (и получать на них доходность) - совершенно не обязательно самому минтить eUSD. Для этого, например, можно просто купить уже существующие eUSD на бирже. Также стоит отметить, что минтеры eUSD (как Алиса, так и Боб) - награждаются еще дополнительными экономическими стимулами (о них будет позже).

2. Факторы, влияющие на доходность eUSD

Доходность eUSD постоянно изменяется и зависит, по-сути, от 2-х ключевых факторов:

1. Коэффициент залога, установленный минтерами eUSD

В значительной степени доходность на eUSD зависит от того, какой коэффициент залога был использован минтерами eUSD. К примеру, если бы Алиса установила коэффициент залога не 168%, а, например, 300% - то на свои $135,000,000 (в stETH) она бы сминтила 45,000,000 eUSD, а значит eUSD APY был бы выше.

На момент написания статьи, средний коэффициент залога на платформе составлял 171%:

  При этом, коэффициент залога сильно варьируется у каждого из минтеров:

Чем выше залог - тем больше шансов, что позиция не будет ликвидирована (в результате резкого падение стоимости ETH).

2. Доходность наград от стейкинга ETH

Вторым фактором, влияющим на доходность eUSD является доходность наград от стейкинга ETH. На доходность стейкинга влияет много факторов, основным из которых является кол-во застейканных ETH. Чем больший объем ETH застейкан - тем меньшие награды будут получать валидаторы (а значит и LSD-провайдеры), а следовательно и держатели eUSD.

Примерный график APR от стейкинга в зависимости от застейканных ETH:

3. Механизмы ценовой стабильности

Проект заявляет, что ценовая привязка eUSD к $1 обеспечивается чрезмерным залоговым обеспечением, арбитражными возможностями и ликвидационными механизмами.

Про чрезмерное залоговое обеспечение я писал ранее - на каждый выпущенный eUSD должно приходиться не менее 1,5$ в stETH.

Что касается арбитражных возможностей - здесь все довольно просто: арбитражные возможности
появляются, когда цена eUSD отклоняется от $1:

– eUSD выше $1: в этом случае пользователи могут сминтить новые eUSD используя stETH в качестве обеспечения. В дальнейшем, пользователь может продать на рынке eUSD по цене выше $1. Увеличение предложения eUSD на рынке стабилизирует цену до $1. После понижения цены - пользователи могут обратно выкупить eUSD для погашения своего долга. Таким образом, пользователи зарабатывает на арбитраже.

– eUSD ниже $1: пользователи могут купить на рынке eUSD по цене ниже $1. После этого, они могут в протоколе Lybra погасить eUSD и получить взамен ETH/stETH в эквиваленте $1. Повышенный спрос на eUSD на рынке - повысит цену eUSD до $1. Таким образом, пользователи либо держать выкупленные ETH/stETH, либо продать их, заработав на арбитраже.  

Что касается механизмов ликвидации - здесь не все так однозначно. Сначала начну с описания процесса, который изложен в документации проекта. Общий принцип ликвидации сводится к следующему:

В случае, если залоговый коэффициент заемщика падает ниже 150% - запускается механизм ликвидации. Специальные сущности под названием “ликвидаторы” имеют возможность использовать свои eUSD для оплаты долга заемщика. Взамен ликвидатор получает залоговый актив (stETH) на сумму 109% от стоимости погашенных eUSD.

Также есть и еще одна сущность, под названием “кипер”. Основная задача киперов заключается в том, чтобы мониторить текущее состояния заемщиков и ликвидаторов. Когда заемщика необходимо ликвидировать - кипер использует eUSD, предоставленные соответствующим ликвидатором в обмен на 1% ликвидируемых активов.

Иными словами, ликвидаторы предоставляют свои eUSD киперам, а те, в свою очередь непосредственно занимаются ликвидациями.

В целом, процесс ликвидации выглядит довольно продуманным, есть экономические стимулы для каждой из сторон в обеспечении “здорового” коэффициента залога, а значит в формировании стабильности eUSD. Однако, есть нюанс, которые лично меня смущает, а именно:

В документации проекта, сказано, что ликвидатором может стать любой желающий:

При этом - я не нашел абсолютно никакой дополнительной информации об активации режима ликвидатора - ни в документации, ни на сайте, ни в dApp. Аналогично и с кипером - написано, что стать им может любой желающий, а как именно это сделать - непонятно. Нет никакой информации/дашбордов о кол-ве, состоянии, динамике этих сущностей. Вероятно, сейчас функции ликвидаторов/киперов берет на себя команда. Но в любом случае, сейчас - это крайне непрозрачный механизм.

4. LBR

Помимо eUSD, у Lybra есть также нативный governance токен $LBR. Команда не проводила приватные раунды по сбору инвестиций. Соответственно, фондов-инвесторов нет. Распределение $LBR среди ритейл-инвесторов осуществлялось через IDO, которое проходило в апреле 2023г на сайте проекта.

Метрики сейла были следующие:

– Token Allocation: 5,000,000 LBR (5% от total supply);

– Price 1 ETH = 20,000 LBR;

– Soft Cap: 100 ETH;

– Hard Cap: 250 ETH.

Команда быстро собрала Hard Cap, а вырученные в ходе IDO средства распределились следующим образом:

– 20% - для добавления LBR/ETH LP по цене IDO;

– 40% - для минта eUSD;

– 20% - для добавления eUSD/USDC LP;

– 20% - для маркетмейкинга и операционных расходов.

Токеномика выглядит следующим образом:

60% токенов выделено в “Mining Pool” - специальные майнинговые программы, поощряющие как минтеров eUSD, так и тех, кто предоставляет ликвидность в пулы проекта.

Так, например минтеры eUSD на день написания отчета получают APR = 38,55%.

Награды начисляются в esLBR. По-сути, esLBR - это тоже самое, что и LBR, за исключением того, что esLBR нельзя продать/отправить. При этом, холдеры esLBR получают могут получать доходы от протокола (об этом позже). esLBR можно конвертировать в LBR с линейным вестингом в 30 дней (ежедневно 1/30).

При этом, число уникальных минтеров не так велико:

Помимо этого, можно стать поставщиком ликвидности в одном из 2-х пулов (LBR/ETH LP или eUSD/USDC LP):

Ликвидность на Uniswap V2 составляет $5,1 млн (Pooled WETH: 1.31K, Pooled LBR: 1.12 млн), с неплохим графиком роста:

Динамика циркулирующего предложения esLBR и LBR представлена ниже:

Здесь стоит принимать во внимание, что на увеличение объема циркулирующего предложения esLBR влияет не только распределение наград из майнинговых программ, но также и стейкинговый пул LBR. На платформе можно застейкать LBR и получить esLBR, взамен получая 1,5% годовых комиссионных от циркулирующего предложения eUSD (о которых было написано в примере с эмиссией eUSD):

5. Выводы

Идея выпуска децентрализованного стейблкоина под залог LSD-токенов, генерирующих доходность от стейкинга - не лишена смысла, и это был исключительно вопрос времени. Обновление Shanghai позволило этой идее реализоваться. У eUSD есть ряд преимуществ:

– Во-первых, минтеры eUSD не платят процент за выпуск стейблкоина (кредитная ставка = 0%). Например, тот же DAI - также выпускается под залог, примерно с таким же уровнем залогового коэффициента, но при этом за выпуск DAI необходимо платить кредитный процент.

– Во-вторых, холдеры получают доход просто за держание на кошельке токена eUSD. При этом, этот доход формируется на основе понятных механизмов получения доходности (награды от стейкинга EHT).

Рынок стейблкоинов - потенциально очень большой. Централизованные стейблы лишены прозрачности и несут в себе много рисков. В свое время я довольно подробно разбирал все подводные камни USDT, если не читали - вот ссылка на отчет.

У проекта есть ряд катализаторов роста - это и растущий рынок LSDfi (на который я тоже делал отчет), так и планы команды, указанные в Roadmap (прежде всего LayerZero, Omnichain):

При этом, есть и ряд недостатков:

Отсутствие прозрачности с cуществующими ликвидационными механизмами;Анонимная команда. В моем представлении, если ты не готов публично поставить на кон свою репутацию - значит на это есть причины (и далеко не всегда дело касается безопасности).

Хотя, команде надо отдать должное, лично мне понравился их весьма дерзкая уверенность в себе. Для того, чтобы понять это - достаточно просто прочитать раздел FAQ на главной странице сайта:

LSDfi - является логичным продолжением LSD. Этот зарождающийся тренд создает целую экономику вокруг LSD и PoS-блокчейнов в целом. На сегодняшний день, TVL LSDfi составляет всего лишь 2,7% в общем объеме TVL провайдеров ликвидного стейкинга. Помимо этого, Staking Ratio у Ethereum составляет всего лишь 16,5%. Все это говорит о большом потенциале сектора LSDfi. В скором времени мы станем свидетелями увеличения сложности и уникальности проектов, построенных поверх LSD.

Безусловно, не стоит упускать из внимание и риски смарт-контрактов платформы. При этом, здесь риски тройные: риски самого протокола Lybra Finance, риски Lido Finance (т.к. Lybra - по-сути надстройка над Lido), ну и риски самого Ethereum (т.к. Lido - надстройка над Ethereum). И если риски Ethereum крайне низкие, то с увеличением надстроек - риски будут пропорционально расти.

Я не даю финансовых рекомендаций. Поэтому решение о том - является ли экономическая модель Lybra понциномикой или нет - каждый принимает сам.


Как тебе статейка? Обсудим в чатике?