Обзор рынка LSDfi

Дисклеймер: Данная статья была прислана в Moni Talks сторонним автором. Редакция Moni Talks может быть не согласна с мнениями, изложенными ниже. Пунктуация и все остальные штуки автора сохранены. Короче, мы ни за что не отвечаем и ниче не трогали. 

Если ты хочешь, чтобы твоя статья (если она клевая) тоже появилась в Moni Talks - пиши @gryazin. 

Автор: Shitcoin Research

LSDfi - это DeFi-протоколы, построенные поверх деривативов ликвидного стейкинга (они же LSD или Liquid Staking Derivatives). Эти протоколы повышают ликвидность и эффективность капитала за счет создания возможностей для заработка и повышения доходности.

Понять LSDfi можно лишь поняв LSD. А для того, чтобы понять LSD - нужно разобраться в том, как работает стейкинг.

1. Стейкинг в Ethereum

Изначально Ethereum работал на алгоритме консенсуса Proof-of-Work. При этом, переход на Proof-of-Stake был запланирован давно. Но учитывая, что этот процесс был очень сложный в реализации - он был осуществлен в несколько этапов.

В декабре 2020 года Ethereum начал работать на двух параллельных блокчейнах: старом - Ethereum Mainnet, работающем на PoW, и новом - Beacon Chain, работающем на PoS;15 сентября 2022 года произошло обновление под названием “The Merge”, которое объединило Ethereum Mainnet и Beacon Chain в один единый блокчейн, работающий на алгоритме консенсуса PoS;13 апреля 2023 года произошло обновление Shanghai, которое позволило валидаторам выводить ранее заблокированные в стейкинг ETH.

Рассмотрим как менялась динамика застейканного ETH за все время [Источник]:

На текущий день застейкано 21,9 млн ETH, что составляет 18,2% от общего объема циркулирующего предложения ETH.

Наиболее активный рост произошел после обновления Shanghai благодаря открытию для валидаторов возможности выводить застейканный ETH.

2. Ликвидный стейкинг

Для того, чтобы стать валидатором в сети Ethereum - необходимо заблокировать 32 ETH в смарт-контракт сети для активации ПО валидатора. 32 ETH (по текущему курсу 60 000$) - создает довольно существенный финансовый порог входа для стейкинга. На этом фоне начали появляться стейкинговые пулы, представляющие собой коллективный стейкинг. Отдельные сторонние сервисы (как кастодиальные, так и некастодиальные) стали предлагать пользователям объединяться и совместно вносить 32 ETH, необходимых для активации валидатора. Логика следующая: пользователь вносит часть ETH, взамен получая токенизированную версию поставленного ETH в соотношении 1:1. Сам этот процесс называется ликвидным стейкингом, а полученный токен - является деривативом, подтверждающим права владения на депонированные ETH.

Ликвидный стейкинг обладает очевидными преимуществами, такими как получение права на вознаграждение от стейкинга, без заморозки ликвидности. Пользователь может использовать полученные деривативы для дальнейшего участия в DeFi-экосистеме (трейдинг, кредитование, ликвидность для пулов на дексах и т.д.). Помимо этого, ликвидный стейкинг - значительно снижает порог входа в 32 ETH для стейкинга ETH, а значит доступен для большинства розничных инвесторов.

Рассмотрим динамику ETH, заблокированного через провайдеров ликвидного стейкинга [Источник]:

На текущий день через провайдеров ликвидного стейкинга заблокировано 9,5 млн ETH или 7,9% от общего объема циркулирующего предложения ETH. А доля ликвидного стейкинга в объеме всего застейканного ETH составляет 43,4%.

Рынок провайдеров ликвидного стейкинга представлен следующими игроками [Источник]:

Каждому из этих сервисов характерен свой уровень централизации - начиная от полностью централизованных решений (Coinbase, Binance и т.д.) и заканчивая полностью децентрализованными (Rocket Pool).

Сравнительный анализ основных провайдеров ликвидного стейкинга:

LSD-токены бывают 2-х видов: Rebase и Reward-bearing.

Rebase LSD: при этом типе LSD - награды за стейкинг начисляются в виде токенов на кошельки холдеров.

Примерами Rebase LSD могут служить stETH (от Lido Finance) и sETH2 (от Stakewise).

На практике это выглядит так (на примере Lido): пользователь коннектит свой кошелек к протоколу Lido Finance и стейкает ETH, взамен получает эквивалентное кол-во stETH. На застейканные ETH начисляются награды, которые зачисляются в виде stETH на кошелек пользователя. Т.е. баланс stETH на кошельке будет постоянно увеличиваться (сегодня 1 stETH, через пол года - 1,03 stETH).

Reward-bearing LSD: в отличие от Rebase-токенов, этот тип LSD не подразумевает начисление дополнительных токенов на баланс. Вместо этого, LSD токен - растет в цене по мере начисления вознаграждений за стейкинг.

Большинство провайдеров ликвидного стейкинга работают на Reward-bearing-модели.

На практике это выглядит так (на примере Rocket Pool): после того, как ETH был обменен на rETH - пользователь автоматически начинает получать вознаграждения за стейкинг. К примеру, пользователь застейкал 10 ETH, получив взамен 10 rETH.

Предположим, что через несколько лет, балансы валидаторов в Beacon Chain выросли за счет вознаграждений валидаторов. К примеру, 128 ETH были застейканы через Rocket Pool, а после вознаграждения сумма балансов всех валидаторов составила 160 ETH. Тогда, 1 ETH будет стоить (128/160) = 0,8 rETH, и наоборот, 1 rETH = 1,25 ETH (160/128). При обмене 10 rETH, пользователь получит взамен 12,5 ETH.

3. LSDfi

LSDfi - это DeFi-протоколы, построенные поверх LSD. LSDfi позволяет владельцам LSD-токенов получать дополнительные возможности для получения дохода. К LSDfi можно отнести:

– Проекты, выпускающие стейблкоины, использующие LSD в качестве залога;

– Индексные LSD, представляющие собой корзину LSD-токенов, заключенных в один ERC-20 токен;

– Протоколы, предлагающие пользователям различные стратегии по увеличению доходности и т.д.

Экосистема LSD и LSDfi [Источник]:

Текущая LSDfi-экосистема включает в себя как крупные зрелые DeFi-проекты (Curve, AAVE), так и принципиально новые протоколы (unshETH, Pendle и т.д).

Динамика TVL LSDfi-протоколов [Источник]:

На день написания отчета (24.06.2023), совокупный TVL LSDfi протоколов составляет $516 млн, при этом, как видно из графика выше - рост имеет экспоненциальный характер.

– TVL LSDfi = $516 млн;
– TVL провайдеров ликвидного стейкинга = $18,83 млрд.

Таким образом, доля TVL LSDfi в общем объеме TVL провайдеров ликвидного стейкинга составляет всего 2,7%. Такая низкая доля говорит о том, что есть большой потенциал для роста TVL LSDfi.

Помимо этого, следует отметить и довольно низкий Staking Ratio в сети Ethereum Staking Ratio - отношение объема застейканных активов к объему циркулирующего предложения.

Так, Staking Ratio у Ethereum составляет всего лишь 16,5% - что является одним из самых низких показателей среди PoS-сетей [Источник].

Низкая доля TVL LSDfi в TVL ликвидного стейкинга и низкий уровень Staking Ratio в сети Ethereum - являются факторами роста рынка LSDfi.

К LSDfi относятся следующие проекты:

Lybra Finance;
Unsheth;
Origin DeFi;
Alchemix;
Gravita;
Asymetrix;
Pendle;
Curve;
Raft.

Каждый из этих проектов - является сложным техническим решением и нуждается в отдельном глубоком ресерче. Однако, для базового понимания рынка LSDfi я решил верхнеуровнево разобрать как работают 2 основных LSDfi-протокола:

– Lybra Finance (36% от всего TVL LSDfi);
– Pendle (11% от всего TVL LSDfi).

Lybra Finance

Lybra - децентрализованный протокол, позволяющий пользователям вносить ETH (или stETH) в качестве залога, под который они могут брать взаймы стейблкоин eUSD (с коэффициентом обеспечения не менее 150%). Сам стейблкоин - генерирует доходность в размере примерно в 8% APY.

Внесенный пользователем ETH автоматически конвертируется в stETH. С течением времени - начисляются проценты от стейкинга (в stETH). В дальнейшем - часть из них распределяется пропорционально между держателями нативного токена LBR. Другая часть - распределяется между держателями eUSD, обеспечивая заявленный APY.

Таким образом, пользователи могут получать доход, просто удерживая токен eUSD. Доход выплачивается за счет базового LSD-токена. Доход конвертируется в eUSD.

Стабильность eUSD поддерживается за счет сочетания избыточного обеспечения, механизмов ликвидации и возможностей арбитража. Эти факторы должны обеспечить ценовую привязку eUSD к 1 доллару США.

Оригинальная документация проекта - ссылка.

Pendle

Pendle - протокол, позволяющий пользователям использовать различные стратегии по управлению доходностью. Делается это путем оборачивания yield-bearing-токена (токена, генерирующего доходность) в так называемый SY-токен (стандартизированный токен доходности). SY-токен представляет собой обернутую версию базового токена, приносящего доход. SY совместим с Pendle AMM (например, stETH → SY-stETH). Затем SY разделяется на 2 отдельных токена: основной токен (PT) и токен доходности (YT). Таким образом, Pendle выделяет доходность в отдельный токен, при этом, когда доход токенизируется он имеет фиксированный срок погашения. И PT, и YT - торгуются на Pendle AMM.

Для примера, рассмотрим stETH, который будет токенизирован на следующие 3 месяца. Владелец токен YT может получать доход от стейкинга ETH через Lido Finance в течение следующих 3-х месяцев. Эти награды можно получить в любое время, также от них можно отказаться, перепродав токен другой стороне. Также есть токен PT, который позволяет выкупить базовые токены ETH через 3 мясяца (но не дает право владельцу токена получать доходность от стейкинга).

Благодаря механизмам токенизации доходности, пользователи могут торговать YT-токенами и выходить из них, чтобы спекулировать на доходностях конкретных активов, приносящих доход (таких как будущая доходность по стейкингу через провайдеров ликвидного стейкинга). Также пользователи, могут купить ETH c дисконтом (покупая только PT).

Подробная информация по стратегиям на Pendle - ссылка.

4. Риски

Учитывая, что LSDfi-сектор построен поверх LSD - он наследует все риски, присущие LSD. С другой стороны, LSDfi характерен более высокий риск, чем у протоколов ликвидного стейкинга, т.к. это - надстройка над LSD.

Так, Binance, выделяет следующие риски для LSDfi [Источник]:

– Риск слешинга: валидаторы штрафуются за неспособность достичь определенных параметров стейкинга (например за уход в оффлайн). LSD-держатели подвержены риску слешинга валидаторов;

– Ценовые риски LSD: цены на LSD-токены могут изменяться в цене и отличаться от цены базового актива под воздействием рыночных условий. Это может привести к волатильности цен и потенциальным рискам ликвидации при использовании в качестве залога;

– Риски смарт-контракта: каждый смарт-контракт, с которым взаимодействует пользователь, создает дополнительные риски;

– Риски третьих лиц: некоторые проекты могут использовать другие dApps (например, стратегии доходности). В таких случаях пользователи подвергаются дополнительным рискам контрагента.

5. Выводы

LSDfi - является логичным продолжением LSD. Этот зарождающийся тренд создает целую экономику вокруг LSD и PoS-блокчейнов в целом. На сегодняшний день, TVL LSDfi составляет всего лишь 2,7% в общем объеме TVL провайдеров ликвидного стейкинга. Помимо этого, Staking Ratio у Ethereum составляет всего лишь 16,5%. Все это говорит о большом потенциале сектора LSDfi. В скором времени мы станем свидетелями увеличения сложности и уникальности проектов, построенных поверх LSD.

Как тебе статейка? Обсудим в чатике?